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    程濤:十年鑄劍 收益為上

    來源:中國證券報·中證網    時間:2017-07-18 10:29:19

     自2003年進入證券行業、2007年加入基金行業至今,程濤已經在基金投研行業沉淀了十余年。期間,他歷任投資銀行經理、行業研究員、基金經理等職,現任東吳基金公司總經理助理兼投資總監,可謂是十年鑄劍。

      回顧過往,程濤曾管理的農銀匯理策略價值基金,被晨星、銀河、海通等機構評為三年期五星級基金。其擔任東吳基金投資總監后,帶領投研團隊取得了較好的成績。如今,已過而立之年的他,投資上日臻成熟,經歷了多輪牛熊的洗刷,他已經形成了自己獨特的投資系統和投資理念。程濤認為,公募基金應該以為客戶賺取長期可持續的正收益為最終目標。

      穩定的收益才是關鍵



      在程濤的投資哲學里,“平衡”是一個重要的關鍵詞。當談到投資中最為關鍵的問題時,程濤說:“風險和收益是投資上的孿生兄弟,如何平衡好投資組合的風險和收益水平是投資工作中最為重要的內容。中國文化中一個重要的哲學觀點是中庸,可以運用到投資領域——平衡好組合資產的風險和收益關系,尋求最好的風險收益比的資產進入組合是我作為基金經理最為重要的工作。相較大起大落的基金業績和相對極端的投資風格,我更愿意追求長期可持續的回報。”

      這種投資理念也在他的歷史業績中有所反映。程濤在2010年至2012年擔任農銀匯理中小盤基金經理期間,該基金每年都取得了市場前三分之一的排名,這樣的基金在當時不超過10只,可謂難得。目前,程濤剛剛擔任了東吳新趨勢價值線基金的基金經理,這是一只股票倉位在0-95%的靈活配置混合型基金,可以更完整地實施程濤的投資思想。

      捕捉成長的生命周期



      精選成長股,感受“黑馬”的爆發力,是許多公募基金經理賴以成名的法寶。程濤向記者表示,自己在十余年的投資旅程中,也多次成功捕捉到了成長股的爆發式行情,無論是對基金業績還是對個人投資感悟,都受益良多。

      程濤認為,捕捉成長股的生命周期才是成長股的投資真諦。和人的生命一樣,任何一個優秀的企業都有自己的生命周期,作為投資人,最重要的是把握好公司所處的生命階段,如此才能夠摘得成長的碩果。

      程濤認為,成長股的范疇非常寬泛,而且還會在不同的時期、不同的背景下體現在不同的行業中。例如,在2004年—2007年的A股行情中,其中典型的具有成長性的牛股,集中在重化工業、煤炭有色、石油石化、建材以及房地產等行業中,這些行業當時正處于高速成長之中,在那個時候,它們就代表著成長股投資的主要方向。但隨著時間的推移,這些行業在高速成長階段結束后,逐漸變成了大市值的周期股,這是一個行業發展的必然趨勢。因此,判定成長股的標準,并不單純依據市值大小、行業劃分,而是要看個股是否正處于其高速增長的階段。

      “無論什么行業,什么板塊,都存在出現真正成長股的可能。所謂選擇成長股,就一定要選出企業的真正成長階段。”程濤說。

      在談到投資理念的時候,程濤表示自己的成長性投資風格也是價值投資的體現。從踐行價值投資的角度,程濤始終堅持三個基本原則:

      第一,從企業家的角度看投資。做一個投資決策的時候,始終把自己擺在一個企業經營管理層的位置去思考公司的未來,這個公司的商業模式、所處的行業環境、產品的競爭力、員工的素質等等都與未來的企業價值息息相關,所以站在這個角度,購買的股票就真正的是一種企業所有權,就有了價值投資的基石。

      第二,守住安全邊際。對所有的未知因素都必須進行一個謹慎性的預估,所謂安全邊際就是指買入的股價能夠對未來的風險給予足夠的補償。除了足夠便宜的股價之外,企業不斷創造的價值也能夠給投資者創造出安全邊際,這也是成長股投資的魅力所在。

      第三,確定自己的認知圈。每個投資人都有自己的能力邊界和認知范圍,不可能對所有的投資機會都能夠覺察和把握,所以認清自己變得格外重要,選擇在自己的能力邊際范圍內投資是明智的選擇。

      而對于成長股估值的判斷,程濤也有自己的邏輯。他指出,成長股出現泡沫的時候,往往是股價最瘋狂的時候,此時投資者不易察覺,反而熱衷于跟風,此時的高估值往往具有相當大的殺傷力。程濤告訴記者,經常會有小市值公司出現接近翻倍的業績增速預期,但事后投資者會發現,這種預期實現的難度非常大,即便有也常常只是偶然事件。

      具備閱讀市場的能力



      程濤認為閱讀市場的能力是基金經理的重要素質之一,知其然亦要知其所以然。今年上半年的行情演繹得比較極致,出現了明顯的“一九”現象,也就是一小部分類債券價值的大盤股上漲,比如銀行、保險、公用事業等股票,還有一部分大盤消費類比如白酒、家電等股票,而其他大部分股票泥沙俱下,形成了鮮明的對比,市場因此有了“漂亮50”和“要命3000”的比喻。

      那么,為什么會出現這種情況呢?有人說因為美國上漲的是大盤藍籌股,所以國內A股也跟隨走出了“漂亮50”行情,其實這種說法只能解釋表面的現象。美國市場,以美國的五大互聯網公司為代表的科技股貢獻了指數大部分的漲幅,而中國的“漂亮50”大都來自傳統產業和消費,不可同日而語。如果要抽絲剝繭,細細品味,程濤總結的原因大概有下面三點:

      第一,從自上而下的宏觀基本面出發,2016年中國開啟了一輪比較明顯的地產及基建為主的投資周期,供給側改革和地產庫存的去化,帶來了一輪經濟復蘇的小周期。所以我們看到的經濟現象是地產價格的大幅度上漲及商品的上漲,反映到資本市場就是相關的地產產業鏈和商品相關的煤炭、有色、鋼鐵股票的上漲。作為家電、白酒、地產家居等消費類股票恰好處于經濟庫存周期的后端,其盈利能力的表現相對滯后,由于貼近消費端的2C特性,品牌強大的公司就表現出很強的估值溢價能力,盈利持續性也相對較強,所以市場出現了今年上半年的消費股行情。

      第二,今年以來監管部門加大了對并購重組的審核,而且IPO提速,并加強了退市制度的執行力度,這些措施都對小市值風格的股票產生了極大的壓力。2013年以來的創業板牛市一直持續到2015年股災前,其中一個重要的原因就是定向增發和并購重組推動。通過定增股票或者融資來收購兼并體外的資產,達到盈利的快速提升,而這些體外資產多半都屬于新興產業,小股票的殼價值得到了充分的演繹,從而帶來估值和盈利的雙升,也造就了一輪牛市泡沫。然而進入2016年后,監管部門一方面加強了對于定增和并購的審核監管力度,嚴厲遏制“忽悠式”重組,中小股票外延式增長的邏輯不再成立,估值從高位不斷回落,原有的收購所產生的商譽還需要不斷被攤銷甚至減值,對盈利增速的質疑因此層出不窮;另一方面,IPO提速,而退市力度增強,市場實質上進入注冊制階段,進一步壓低了殼價值,更增加了退市風險,因而我們看到小市值風格的股票不斷調整,走上了估值回歸的漫漫長路。所以,制度性的變化是扭轉市場風格的根本原因。

      第三,今年上半年以來的金融去杠桿給市場資金面帶來較大壓力,市場更加傾向于抱團取暖。面對眾多不確定性,市場選擇了類債券性質、高股息的大藍籌作為配置對象。一方面,大藍籌的估值水平低,分紅率高,同時流動性好,這對于風險偏好低的市場可謂正中下懷,因此存量資金紛紛進入銀行、保險、公用事業等類型的股票抱團,產生了一波行情。

      談到目前的市場走勢,程濤表示,從現在的情況來看,市場可能維持一段時間的震蕩行情。從資金面的角度看,金融去杠桿的力度有所緩和。從政策監管的角度看,IPO速度和定增審核的速度也稍稍有了一些放松,從整體來看市場可以獲得一段時間的喘息期。進入7-8月份,市場將圍繞著中報,產生分化行情,業績超預期的品種會受到市場青睞,但是業績表現差的品種會被市場拋棄。從中長期來看,金融去杠桿的方向不會改變,資金面并不支持全面牛市,而在政策監管層面,定增及發行市場化改革的措施也不會改變,外延驅動的增長模式難以延續。

      價值投資時代來臨



      談到未來的投資方向時,程濤堅定地認為,產業和消費升級將會是下一次投資大潮的焦點所在。這里說的升級包含的內容很多:從信息技術產業的角度來說,人工智能、物聯網、車聯網、智能汽車、AR、VR等都是升級的方向;從制造業的角度看,高端裝備、國防軍工的國產化是必不可少的方向;從消費的角度來說,9000后不同的消費觀所帶來的從普通的衣食住行消費轉化到文化傳媒娛樂、互聯網媒體內容消費等,都給未來帶來巨大的想象空間,因此未來的投資機會只會多不會少,關鍵在于如何沿著這些方向尋找到優秀的企業進行投資。

      程濤認為,自2015年牛市結束以后,經過兩年左右的調整和洗禮,部分公司估值已經回歸到合理區間,顯現出較高的投資價值,后續市場會不斷分化,優質公司會節節攀升,質地差、估值貴的公司還會繼續漫漫“熊途”。另外一個方面,市場制度不斷完善,IPO市場化和退市制度的建立,為市場的新陳代謝打開了一扇窗。隨著中國加入MSCI及陸股通的開通,A股市場的國際化趨勢會更加明顯,機構投資者會不斷壯大,投資理念將進一步接軌國際,更加趨于成熟,以價值分析為主的基本面投資將主導市場定價權,資源配置將更趨合理,價值投資時代將真正來臨。

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